2017年火電行業量增利減：
★ 根據中電聯數據，2017年前三季度火電發電量34525億千瓦時，同比增長6.4%，發電量增速是2014年以來的最高值。
★ SW火電板塊歸母凈利潤合計為140.5億元，同比減少59.6%，是2013年以來的最低值。造成量增利減的主要原因是2016年以來煤價大幅上漲，火電企業的燃料成本隨之大幅增加。
目前火電行業總資產收益率偏低。2017年火電企業盈利能力急轉直下。火電行業屬于重資產行業，我們認為需要保證合理的資產收益率才能維持企業的正常經營。2017年前三季度SW火電板塊的總資產報酬率為2.69%，處于2013年以來最低水平，低于十年期國債利率3.94%，這是不合理的。為了恢復到合理水平，火電行業勢必會迎來政策調整和結構改革。
火電行業的業績主要由上網電量和度電利潤決定。
? 上網電量由裝機容量和利用小時確定，而利用小時由供需關系確定。
? 度電利潤則由上網電價和煤價確定。
目前上網電量主要分為計劃電量和市場交易電量，故上網電價由標桿電價和市場電價加權平均得到。
我們預計：
★ 2017年市場交易電量占比將達到30%，市場電價對盈利影響將加大。
★ 2017上半年，大型發電集團煤電機組累計上網電量10540億千瓦時，占其總上網電量的73.2%;市場化交易電量2936億千瓦時，其中跨區、跨省送出交易電量為294.11億千瓦時，市場交易電量占比27.9%。
★ 煤電上網電量平均電價(計劃與市場電量綜合平均電價)為0.347元/千瓦時，市場交易(含跨區跨省送出交易)平均電價0.315元/千瓦時。
「火電裝機結構不斷優化 利用小時企穩回升」
推進供給側結構性改革，淘汰落后產能，火電機組結構不斷優化。2017年7月，國家發改委印發《關于推進供給側結構性改革防范化解煤電產能過剩風險的意見》的通知。通知中要求繼續推進煤電超低排放、節能改造和靈活性改造，規范整頓企業燃煤自備電廠，全面促進煤電行業轉型升級、綠色發展，加快建設國際領先的高效清潔煤電體系。同時要求加快淘汰落后產能，依法依規關停不符合強制性標準的機組，進一步優化煤電結構。
“十三五”期間，全國停建和緩建煤電產能1.5億千瓦，淘汰落后產能0.2億千瓦以上，實施煤電超低排放改造4.2億千瓦、節能改造3.4億千瓦、靈活性改造2.2億千瓦。
我們預計：
★ 到2020年，全國煤電裝機規模控制在11億千瓦以內，具備條件的煤電機組完成超低排放改造，煤電平均供電煤耗降至310克/千瓦時。
★ 超臨界、超超臨界機組比例持續提高，單機60萬千瓦及以上機組比重明顯提升，2016年底已達到43.4%，單機容量100萬千瓦機組數量達到96臺，居世界首位，比2012年增長近1倍。
火電投資額將逐年下降，裝機容量增速將隨之降低:
2017年前10月，火電建設投資完成額572.8億元，同比下降25.3%。
我們預計：
★ 隨著投資額度下降，未來火電裝機容量增速也將放緩。有助于煤電利用小時數的提升，提高煤電企業資產收益率。
我們認為：
★ 火電發電設備利用小時數將企穩回升。
從2017年前三季度數據來看，火電利用小時為3117小時，同比增加47小時。根據中電聯數據，2017年受來水偏枯影響，前三季度水電發電小時為2674小時，同比降低92小時。水電對火電的擠壓效益減弱，17年全年火電發電增速有望企穩回升，疊加裝機容量增速放緩。
我們預計：
★ 17年火電利用小時約為4165小時，和去年持平。
★ 綜合供需兩方面因素，一是用電需求方面，全社會用電需求“十三五”期間年均復合增速有望達5.8%，維持穩定增長態勢;二是電力供給方面，裝機結構不斷優化，火電裝機增速明顯趨緩，步入結構調整期，對火電利用小時數攤薄影響有望減弱。
★ 火電利用小時“十三五期間”有望企穩回升，預計2017-2020年火電利用小時分別為4165、4170、4254、4308，同比分別增加0、5、84、54小時。
「明年煤價將小幅回落，煤電聯動調價幅度有限」
燃料成本是火電企業主要成本構成。火電企業的燃料成本占比60%-70%。
以華能國際為例，根據公司公告，2016年發電業務成本為440.2億元。燃料費用為288.6億元，占比65.5%。隨著裝機結構的優化，供電煤耗逐年降低，燃料成本占發電成本比例也有所下滑。2016年，由于煤價上漲，燃煤成本占發電成本比例有所回升。
★ 2020年前，供電煤耗不會大幅下降，燃料成本占發電成本的比例將維持在60%-70%之間。
我們預計：
★ 煤炭供需關系將得到緩解，明年煤價將回落。
明年將推動動力煤供應的主要因素有：2017年和2018年新增產能;現有煤礦增產能力獲得批準。
★ 預計煤炭價格將從今年的630元/噸回落至500元/噸-570元/噸。估計CCI5500千卡動力煤價格平均在人民幣550元/噸左右，將同比下降12.7%。
2017年煤炭均價較2016年大幅上漲，或觸發煤電聯動。2016年，國家發展改革委印發《關于完善煤電價格聯動機制有關事項的通知》，通知規定，2014年平均電煤價格為基準煤價，原則上以與2014年電煤價格對應的上網電價為基準電價。煤電價格實行區間聯動，周期內電煤價格與基準煤價相比波動每噸30元為啟動點，每噸150元為熔斷點。
當煤價波動不超過每噸30元，成本變化由發電企業自行消納，不啟動聯動機制;煤價波動超過每噸150元的部分也不聯動。煤價波動在每噸30元至150元之間的部分，實施分檔累退聯動，即煤炭價格波動幅度越大，聯動的比例系數越小。2014年中國電煤價格指數平均價格為444元/噸，2016年11月至2017年10月周期內平均電煤價格指數為507元/噸。超過觸發煤電聯動的啟動點。2018年大概率啟動煤電聯動政策。
「保證重資產合理收益，標桿上網電價或隨煤價上調」
火電行業屬于重資產行業，需要保證合理的資產收益率才能維持企業的正常經營。2017年前三季度SW火電板塊的總資產報酬率為2.69%，處于2013年以來最低水平，低于十年期國債利率3.94%。
我們認為，為了恢復到合理水平，上調標桿上網電價或是關鍵途徑。
